南都《财经大局观》第13期 对话广发基金成长投资部基金经理费逸抓住制造业和消费升级的投资机会
采访嘉宾介绍
费逸
中国人民大学金融学硕士，现任广发基金成长投资部基金经理，10年证券从业经历，3年多投资管理经验，管理广发聚瑞、广发鑫益、广发瑞安等基金。2010年7月至2017年7月间在广发基金研究发展部任研究员，先后覆盖钢铁、煤炭、造纸轻工、中小盘股票、计算机等行业。
“每个阶段都有主导产业驱动经济增长，你只要在这个方向上投资，大概率会跑赢”。广发基金成长投资部基金经理费逸在接受南都记者采访时称，“从宏观和中观层面来看，制造业在国民经济中占据基础性地位，在新旧动能转换的过程中，制造业升级始终是主旋律”。
投资要看清主旋律
南都：能否谈谈7年研究经历对你的影响？简单介绍一下你的投资体系以及聚焦方向？
费逸：第一，对经济增长贡献最大、最具活力的行业，往往是那个时代最好的行业。不同国家在不同发展阶段，驱动经济增长的动力不同，其中对经济增长贡献最大、最具活力的行业，往往是那个时代最好的行业。从美国股市的市值分布历史来看，工业革命后先是铁路运输行业“一枝独秀”，随后是能源和原材料行业的兴盛，到二战后通信和信息技术行业的崛起，医疗健康行业一直以稳定的速率在总市值占比中增长。
第二，把握时代的主旋律，要在符合时代发展潮流的方向找好公司。每个行业出牛股的概率不一样，在不同时期，好行业的内涵并不同。7年行业研究经历中，我主要负责的是周期和TMT。入行时看的是煤炭、钢铁，对周期的认识比较深刻。2013年，国内经济步入转型升级阶段，我转而研究TMT板块。
作为一名行业研究员，先是看到周期行业从顶部开始衰落，再看到TMT行业从底部开始蓬勃发展，这种感觉是截然不同的。记得2012年，有一个基金经理跟我说，是不是我们站在一个大周期的拐点，以后这些强周期行业就没什么机会了。回头看，这些强周期的公司，之后再也没有出现持续时间超过3个月的行情。
因此，2017年管理基金时，我就在思考，每个阶段都有主导产业驱动经济增长，你只要在这个方向上投资，大概率会跑赢。因此，对基金经理来说，越早把时代的主旋律看清楚，对投资越受益。
从宏观和中观层面来看，我认为，制造业在国民经济中占据基础性地位，在新旧动能转换的过程中，制造业升级始终是主旋律。另外与之相对应的，就是随着中国制造业在全球产业链中的地位提升，在价值链中占据的份额越来越大，带来了居民财富增长后的消费升级。我们对中国的未来充满信心，制造业升级和消费升级，就是历史前进的逻辑。
如何挑选好公司？
南都：能否详细谈谈如何选出有价值的好企业？
费逸：我挑选公司主要考虑三个维度：第一个维度是行业，第二个维度是管理层团队，第三个维度是竞争壁垒。我更着眼于长期，希望买的公司可以在十年后还能接着持有，这样过去十年的积累就不会白费。把握好这几点，选出来的公司大概率不会太差。
具体到选股标准，我会从行业空间、管理层、竞争格局、研发投入、财务指标、产业链上下游评价等维度进行综合评估。以行业空间为例，我更喜欢具有以下特点的企业：一是现有市场有较高的天花板，且仍在增长；二是基于现有的技术和平台，还有横向产品扩张的空间；三是做全球的生意，有国际对标企业。
我比较看重管理层，大家能看到的财务数据都是可量化的，不可能有比较优势。你能看到的，别人也能看到，你能做量化，别人可能比你做得更好。这个世界充满不确定性，本质上还是人在做，管理层的品质决定公司中长期将走向何方。这又回到我前面说的，在行业里见得多了，与不同公司的管理层去聊，最终肯定能选出哪个好、哪个相对弱一点。这就是我的选股思路，没有什么特别的点，如果要说特别的点的话，就是我特别关注管理层。
任何不能量化的东西都是主动管理型基金经理建立优势的点，但凡能量化，最终都可以被人替代。我觉得，优秀的管理层会有一些共性。
首先，对行业周期具备判断能力，不能在顶部加杠杆扩产，在底部财务杠杆绷不住了又去卖资产，好的管理层肯定是要预见到产业发展周期；其次，对前沿技术持之以恒的探索，以此分析管理层只是想赚快钱还是想建立长期壁垒，这些是价值观层面的东西，包括怎样吸引来优秀的人才；第三，对企业的能力圈有清晰的认识，能够专注于发展主业，而不是盲目扩张。
其实，这就是排除法，有些地方不太符合，就会被排除掉，最后综合比较下来，行业中总会有一些各方面都比较符合上述标准的公司管理层。
在电子和医药行业淘金
南都：电子是你重点看好的一大行业，你的核心逻辑是什么？
费逸：我买的电子公司可以分为两类：第一类是苹果产业链的消费电子。中国的苹果产业链公司，目前就是全球最好的公司，全世界找不到比中国更优秀、综合实力更强的苹果零部件公司。第二类是半导体公司，他们都是成长空间大，在细分领域已经建立了先发优势和壁垒，会充分享受这一轮景气向上周期和国产替代周期的共振。在我的投资框架中，我更喜欢面向全球市场去竞争的龙头公司，这就是我主要的投资逻辑。
南都：电子板块的周期性比较强，有些公司因为爆款产品出现高速增长，但在过后，成长性和增速又会放缓，由此导致股价波动比较大，你如何控制回撤？
费逸：首先，从选股层面去寻找波动小一点的品种。波动小是结果，不是专门去找波动小的，而是从选股的角度去找看得长的，产品生命周期长，爆发量不是只有三年。其次，要有丰富的产品线，要有梯度。今年做这个产品，三年以后又可以开发新产品。
南都：如何看待医药行业的长期逻辑？比较看好哪些细分板块？
费逸：医药是兼具科技和消费属性的行业，长期需求稳定，增长的基础上又叠加供给创新带来增量期权，这是非常好的行业。至于比较看好的细分板块，包括医疗服务、创新药、创新器械、制剂出口等，长期还是看好这些赛道。
医药行业有很多细分子行业，我分两条主线寻找机会：一是从自己擅长、熟悉的领域入手，即面向全球市场出口仿制药的企业。这与电子企业本质上逻辑相似，都是产业链向中国转移。二是从中观行业切入，寻找长期空间大、行业景气度又比较高的长期赛道，如医疗服务、为创新药提供服务的企业，就属于这一类。
如何应对市场风格切换？
南都：你怎么进行组合管理？
费逸：在我的组合中，电子和医药是基石。最近这几年，我一直在制造业升级和消费升级方向积累，电子和医药行业的配置占组合的40%-50%，一直在这两个行业积累。至于其他行业，我会根据基准做一些配置，但我比较少买周期股和大金融。
我构建组合依据的是不同企业所处的发展阶段，有些公司处于高速增长期，增长的斜率很陡峭；有些公司处于成长的偏早期阶段，业绩还没有体现出来；有些公司处于成熟期，ROE稳定，行业格局清晰。我会按照不同生命周期阶段的成长股进行分散，这样，整个组合的净值曲线会相对平稳上升。
南都：你怎么定义风险？
费逸：我认为风险有两种：第一种是纯粹的波动风险，它不改变基本面，例如市场情绪的变化。第二种是系统性风险，如果没有外力干预，可能会维持很长时间，也可能会改变基本面。最近几年出现过两次系统性风险，分别发生在2008年和2015年。
波动风险表现为短期波动后会回归正常状态，系统性风险最初表现为波动，最后可能会演变为基本面的恶化，导致永久的股价损失。后者需要我们防范并采取应对措施。
南都：市场风格经常切换，你会不会主动调整一些组合来应对市场？
费逸：会有微调，但不会做大范围的调整。因为我的投资策略，就是从中观行业入手，选择未来5-10年维度内有长期成长逻辑的行业。所以，我在2017年开始做投资时，就从较长的时间维度出发，做了行业比较和行业选择。在选定行业后，就是自下而上选择成长股，按照企业所处的不同生命周期阶段来构建组合。
比如说电子，我长期配置是在20个点左右，特别看好的时候会买到30个点。
2018年电子产业整体表现不佳，但我依然重仓龙头公司。这主要是基于两点考虑：第一，这是我自己希望长期耕耘的领域，需要持续跟踪和研究。如果只是因为一年的光景不好，就卖掉全部股票，就会失去对产业的感觉。第二，我觉得在这个领域能找到穿越周期的优秀公司。我认为，只要公司基本面没有问题，一年的产业周期波动是能够承受的。
南都：如果重仓股出现大幅股价回撤，你如何扛住压力？
费逸：首先，我是以个股逻辑的破坏为卖出标准。其次，我有一套独立的交易止损策略。举个例子，有一只我长期持有的医药股，在2018年出现较大的跌幅。当时，这家公司受突发事件冲击股价跌停。后来，我重新对企业基本面进行评估，认为公司的长期逻辑并没有破坏，在排除了基本面风险后，综合考虑公司价值、估值水平等，我选择了继续持有。到了2019年，这家公司股价有比较好的表现，我也没有卖掉。之后也阶段性回调过一段时间，后面再重新上涨。我一直坚定持有的核心原因是，我发现公司的长期基本面逻辑并没有破坏。
股价的波动固然会给我们带来压力，特别是重仓股的股价回调。面对股价的短期波动，我们更多会通过基本面研究来验证，在回撤中能扛住压力，也是源于我们更加深度的研究。
采写：南都记者 周亮
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