2019年债市：10年国债利率或下行至3% 信用债防踩雷
本报记者黄斌北京报道
2018年的债市可谓波诡云谲，利率债走出数波出其不意的小债牛，让来不及上车的投资者措手不及；信用债频频爆雷，今年以来违约金额已超过1000亿元，信用利差亦在一片踩雷声中走扩，近期又在监管层密集出台支持措施后回调。
21世纪经济报道记者采访数位市场分析、投资人后发现，市场普遍认为，2019年，利率有望进一步下行，未来利率债依旧有阶段性债牛行情；信用债方面，防踩雷依旧是投资者的头等大事，抱紧城投、产业龙头的债券，依旧是其配置的关键。
“明年利率我们会看到3%，目前是3.3%左右的水平，利率下行会主要发生在明年上半年。”12月5日，北京某券商固收部投资人士对21世纪经济报道记者表示，而信用债方面，“产业债还是要找行业龙头，民企会非常谨慎”，同时会更多地关注城投债。
利率的底在哪儿？
今年以来，利率在波动中下行幅度较大。
10年国债收益率从年初3.9%左右下行约60bp至目前的3.3%，10年国开债到期收益率5%左右的水平下行120bp至目前的3.8%。目前，二者均已来到2017年二季度以来的最低点位。
“国债利率往下走，除了上半年外资猛扫国债那波以外，主要发生在四季度。”12月5日，北京某股份行金融市场部人士对21世纪经济报道记者表示，2016年底开始货币政策由松转紧，配合金融去杠杆，在2017年把利率一路拉高；今年二季度，货币政策开始转向宽松，利率开始出现较大幅度下行，“然后就是到四季度经济下行压力加大后，利率债又猛走了一波。”
Wind数据显示，10月初至今，10年国债和10年国开债到期收益率从3.6%和4.2%左右的水平分别下行了约30bp和40bp至目前的水平。
“涨多了以后，就开始担心回调，所以关键的问题是：利率的底在哪里？”该股份行人士说。
对这个问题，市场不少分析人士做出预测。
中信证券研究院固收研究团队做了如下预测：2019年1年期国债收益率波动区间2.4%～2.8%，10年期国债收益率波动区间3.0%～3.4%。
其理由是：预计2019年财政政策将逐步发力，减税和扩大赤字率或双管齐下；而需求端的持续羸弱暗示中性利率的低位，货币政策在保持降准等数量工具投放充裕流动性的同时可能采取进一步降息操作以降低银行负债成本。
“今年中美利差大幅收窄，最近部分期限品种还出现过倒挂，给中国国债利率进一步下行形成约束。”前述券商固收部投资人士对记者表示，但从最新的迹象来看，“美联储官员表态已经偏鸽，预计明年美联储加息节奏会变缓，为国内利率下行打开空间。"
“我们也认为10年国债利率往下走到3%的概率比较大，但会不会击穿3%，还需要进一步观察国内基本面还有中美贸易摩擦的进展。”该人士说。
信用债策略：
产业龙头、城投优先
在信用债投资上，投资者最关心的，还是不要踩雷。
“今年违约的数量和规模比以前都大了，明年是信用债到期高峰，违约风险依旧不小，首先要防范的还是踩雷的问题。”上海某公募基金人士对21世纪经济报道记者表示，公募债基信披要求高，对产品净值影响大，“一旦踩上就生不如死。”
Wind数据显示，2018年初至今，已有102只债券发生违约，金额首次超过千亿元大关达到1020.44亿元，较2017年的35只和337.49亿元增加了数倍；从规模来看，甚至超过2014年-2017年违约债券规模的总和。
信用债违约通常由于再融资环境出现恶化，发行人“借新还旧”通道受阻，而2019年巨大的信用债到期规模，构成了债市爆雷的底色：据天风证券固定收益首席分析师孙彬彬测算，综合考虑到期、本金提前兑付、回售、赎回4类到期情况后，2019年到期规模超过6.5万亿元。
中信证券研究院信用分析师吕品对21世纪经济报道记者表示，可从两个方面降低踩雷概率。
一是研究账面公开数据。关注公司经营业务逻辑与财务逻辑的匹配度，对特定行业如商贸行业保持警惕，对财务报表敏感的科目要重点关注自身的、行业平均比较等，如非经常性损益，应收账款、其他应收款里面的细项，是否存在大额关联交易和回款压力，长期股权投资中是否存在关联方并购与利益输送；关注公司负债结构，尤其是披露不够详细的非标融资与融资租赁融资，还有担保互保的总体影响等。
二是多调研和搜集舆情信息。比如去公司实地调研获取直接或者间接的信息来检验，多多关注资本市场一级发行与二级成交的异象。
“但无论如何，很多公司信息披露有限又有瑕疵，对资本市场又不够开放，完全避免踩雷其实是比较困难的，只能尽量地降低踩雷概率。”他说。
对信用债行业的筛选，亦需做大势判断。
21世纪经济报道记者采访的数位投资者均表示，行业龙头和优质城投平台的债券是其配置信用债的首选，民企债券则颇为纠结，“今年出风险的债券大部分是民企，但目前收益率又比较高”。
“我们认为，明年信用债的杠杆和期限都可以适当拉长。”吕品对记者表示，产业债配置上，应抱准龙头大企业，民企属性仍需谨慎；而在城投债级别上，可以适当下沉资质乃至区县平台。
“目前经济下行压力陡增，外部环境不佳，政策有较强的动力进行下一轮公共部门的扩张政策。正是因为这些区域的债务压顶对地方政府参与扩张的积极性大幅降低，所以后续债务处置，也就是隐性债务处置的方案将会更加乐观，托底的意味大于处罚的意味。”他如是解释可以配置资质稍低的城投债的理由。
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