债牛归来：10年期国债收益率跌破3.1%
5月24日10年期国债活跃券200016收益率在3.06%左右徘徊，相比上一交易日下跌0.5BP。债市为何走牛？后续走势如何？
Wind数据显示，5月24日10年期国债活跃券200016收益率在3.06%左右徘徊，相比上一交易日下跌0.5BP。这是10年期国债收益率继上周四跌破3.10%的关口后继续下探。
债券市场的牛熊，一般不用指数来表示，而是看国债或者国开债收益率。比较常用的是十年期国债、国开债收益率指标。这个指标类似于股票市场的上证指数，上证指数涨，股市走牛；反之，则是走熊。
但在债市，债券收益率与债券价格成反比。债券收益率越高，债券价格越低，债市走熊。同样，债券收益率下行，意味着债券价格上涨，债市走牛。
如果拉长时间看，10年期国债收益率自3月15日以来持续下行，由当时的3.3%下降至目前的3.06%左右，两个多月的时间下行了24BP，走出了一个小牛市。
那么，债市为何走牛？后续走势如何？投资而言，债基现在可以入手么？
资金面超预期宽松
Wind数据显示，今年初10年期国债收益率在3.15%左右，此后趋势性上行，至2月18日上行至3.3%左右，债市走熊。2月18日-3月15日，10年期国债收益率在3.25%-3.3%之间徘徊，债市呈现震荡走势。
3月15日以来，10年期国债收益率趋势性下行。5月20日，10年期国开活跃券210205收益率下行2.3BP报3.4950%，跌破3.50%重要关口；10年期国债活跃券200016收益率下行2.75BP报3.0875%，年内首次跌破3.10%关口。
“大宗商品价格暴跌弱化通胀预期，同时税期之际流动性优于预期，市场情绪受到提振。在突破重要关口后，部分空头止损盘亦支撑了市场的进一步走牛，短期内市场料仍将延续偏暖行情，不过下行幅度或收窄。”沪上某大型基金公司债券交易员表示。
一般而言，债券收益率和市场利率紧密相关，受到宏观经济走势、CPI、货币政策、市场资金利率等多种因素影响。记者了解到，近期宏观经济持续恢复、PPI走高，这些都对债市构成利空，债市走牛的关键原因在于市场利率超预期宽松。
“年初以来，经济基本面维持较强的修复动能，工业生产和出口均维持高景气度，通胀压力逐步凸显，但是债券市场对众多利空因素反应钝化，反而在资金面维持平稳的背景下逐步走强。”前述沪上大型基金公司债券交易员表示。
中信证券的一份研报称，回顾这一轮利率下行，核心驱动因素还是资金面平稳和资产荒下的机构配置力量入场。
具体而言，2020年政策以稳增长为主要目标，2021年以来政策目标重心从前期的稳增长进一步向去杠杆、防风险切换。这也就造成了2021年上半年整体的信用环境是紧信用，资产荒也渐露端倪；而为了防范在化解债务问题过程中产生的风险，货币政策维持平稳的环境，因而形成了货币偏松、紧信用的组合，对应了资金面偏松、资产荒的格局。
今年4月以来，市场预期地方债发行将使资金面偏紧，但地方债发行并未超出市场预期，由此导致资金面偏松。Wind数据显示，4月初至今DR001均值为1.9%，DR007均值为2.08%，低于7天逆回购政策利率12BP，显示市场利率较为宽松。
“近期债市最大的支撑因素为资金面，政府债供给延后、财政支出较高、新增资金流入货基等因素综合作用，导致4-5月缴税期资金面平稳。”海通证券首席固收分析师姜佩珊表示。
中信证券的研报称，之所以在缺少央行投放的情况下资金面仍然维持平稳，可能的原因在于：今年以来债券市场和股票市场均有较大规模的外资流入，加之出口高增背景下银行结售汇差额走高，虽然央行外汇占款没有明显扩张，但外资流入可能成为资金面宽松的来源之一。此外，可能出现了银行发行同业存单、银行再购买货币基金等、货币基金等购买同业存单的“类空转”链条，派生出超额流动性。
后市如何看？
在债市走牛后，债券型基金单位净值出现增长。根据Wind数据统计显示，3709只开放式债券型基金中，3月15日-5月21日3170只基金净值增长，占比高达85%。
那么，债券型基金还能再买么？这就涉及到后续债市走势的判断，关系到宏观经济走势、通胀、货币政策、市场资金利率等方面的判断。总体看，宏观经济走势仍将恢复，但边际恢复放缓。
近期，受国际大宗商品价格新一轮急升、上年同期基数走低推动，4月PPI大幅走高，通胀对货币政策的潜在影响引发广泛关注。
国家统计局数据显示，从同比看，4月CPI上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.5个百分点；但PPI同比上涨6.8%，涨幅比上月扩大2.4个百分点。
央行在一季度货币政策报告中表示，对我国而言，国外通胀走高的输入性影响主要体现在工业品价格，叠加去年低基数的影响，可能在今年二、三季度阶段性推高我国PPI涨幅。全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI，但输入性通胀的风险总体可控。从央行的这一判断看，后续货币政策将维持偏稳基调，不会因为通胀而收紧货币政策。
“后续需关注流动性平稳因素是否发生逆转，如供给延后而非消失、货基资金流入的持续性、通胀的进一步传导等，预计10年期国债利率向下难以突破3.0%，向上也难以破3.35%。”姜佩珊表示。
中信证券的研报称，未来一个季度，预计政策目标的重心仍然以防风险为主，稳货币、紧信用的组合不变。但是需要警惕，如果四季度经济基本面出现走弱后，政策目标重心转向稳增长，叠加海外货币收紧压力，或出现紧货币+宽信用组合。当前十年期国债到期收益率在利率底部震荡，很难突破3.0%的关键点位。
浙商证券首席经济学家李超表示，经济回落将使得四季度货币政策首要目标切换为稳增长，政策基调转为稳健略宽松，届时将迎来股债双牛行情。对于利率债而言，央行松货币将使得DR007低于2.2%，短端利率下降也将带动长端利率下行，预计10年期国债收益率回落至3%以下。
“通胀并不是国内债市的核心矛盾，反而信用风险上升才是真正的核心矛盾，资金面更不可能收紧，甚至会进一步放松，债券牛市下半年会延续，10年国债利率会降至2.8%-3.0%区间。”中金固收称。
综合来看，机构对利率债走势仍有分歧，其中关注点在于10年期国债收益率能否突破3%的关键点位，而这关键在于货币政策定调及市场资金走势。
（作者：杨志锦 编辑：曾芳）
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