天风证券：分众传媒营收提速有效对冲毛利下降

【天风传媒文浩团队】分众传媒18H1业绩快报点评：营收增速持续提升，有效对冲毛利率下降，“量增→营收增、毛利率略降→利润增”渐进逻辑不断兑现，维持坚定推荐！

公司披露18H1业绩快报：营收增速再上一个台阶，有效对冲渠道下沉、市场竞争导致的毛利率轻微下降，归母净利高速增长，符合我们预期。

公司18H1实现营收71.10亿元，同比增长26.04%，归母净利润33.47亿元，同比增长32.14%，落在中报业绩预告（27%~35%）中线偏上水平，符合我们前期预期。根据我们拆分，公司各项财务指标分析如下：

1） 营收持续增长，单季度营收增速再上一个台阶。公司18Q2单季度营收41.50亿元，同比增长28.87%（v.s. 18Q1营收同比增速22.3%），受618年中大促等带动，二季度为生活圈广告的传统旺季，营收环比增长40.20%。与CTR行业刊例花费增速较为接近，电梯海报（楼宇框架）18年4-5月同比增速为+23.6%、+28.4%，电梯电视（楼宇视频）18年4-5月同比增速为+31.8%、+26.8%。

2） 营业利润率基本持平，由于渠道下沉、市场竞争等因素导致的毛利率轻微下降影响有限。公司18H1营业利润率为57.2%，比去年同期提升2.4个百分点，归母净利率为47.1%，比去年同期提升2.2pcts，在假设政府补贴基本持平的前提下，我们认为市场前期比较担心的毛利率下降状况较为轻微。

3） 我们预计18H1政府补贴与去年同期基本持平，归母净利润主要靠内生增长驱动。公司18Q2归母净利润21.40亿元，同比增长50.05%，环比增长77.30%，其中我们预计18Q2政府补贴约为3.5亿元，看好公司扣非内生增长超30%。

4） 以我们的盈利预测为基础，公司上半年业绩完成度高，我们自17Q2起强调“量增→营收增、毛利率略降→利润增”的渐进逻辑亦不断兑现。根据我们的盈利预测，公司18H1营收完成度为47%（=71.1亿元/151.1亿元），归母净利润完成度为47%（=33.5亿元/70.7亿元），各项财务指标与我们盈利预测亦较为接近。我们自年报点评（公司18年估值低位）起一直提醒关注公司基本面持续向好的趋势，认为收入提速能对冲毛利率下滑，阿里入股及战略合作以及业绩快报持续验证我们观点。

投资建议：由于双十一、暑期档、国庆档等传统营销旺季，叠加公司资源数量增速提升，我们持续看好公司下半年业绩增长。线上线下整合传播成为中国数字传播的主导趋势，我们重申阿里与分众的合作能实现线上、线下资源的强强联合，双方在广告投放、技术及广告主导流等方面的合作能为分众打开长期增长空间。由于与阿里合作后续落地情况及对业绩的影响尚未明确，我们维持前期盈利预测，预计18-20年净利润分别为70.7/86.5/104.3亿元，对应估值22X/18X/15X，维持“买入”评级。

风险提示：后续合作不如预期、经济景气度下行、市场竞争更加激烈、资源数量增速不达预期

本文来自天风证券，创业家系授权发布，略经编辑修改，版权归作者所有，内容仅代表作者独立观点。

新闻推荐

银行的这张资产负债表（上）： 表外业务不能放在 资产负债表管理视线外

文/刘晓春大概1985年前后，银行发放贷款，不仅要信贷部门审批，还要计划部门审批。于是两个部门，或两个条线，从上到下打了起来。...