美联储官员和经济学家详解为何不采取收率曲线控制措施

记者 聂琳

在美联储将政策利率降至零附近并不断推出诸如无限量购买国债等超常规货币政策后，近期市场出现了诸多有关美联储是否要实施收益率曲线控制（简称YCC）的讨论。

5月底至6月初接受彭博调查的经济学家预测称，美联储将在今年晚些时候采用收益率曲线控制。不过，美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）上周在国会发表讲话时指出，联储对收益率曲线控制的讨论还处于初期阶段，没有达成任何决定。

圣路易斯联储行长詹姆斯·布拉德（James Bullard）日前也指出，在目前及未来一段时间美国政策利率接近零的情况下，没有必要采取收益率曲线控制措施。

“关于这个问题的疑问多于答案，我并不认为这是（货币政策）委员会需要解决的问题，因为我们已经预计利率将在相当长一段时间内处于低位。”布拉德在接受彭博社采访时说。

一般来说，中央银行主要通过提高或降低极短期利率（如银行间隔夜存款利率）来引导经济，假如短期利率降至零还不足以刺激经济，有些央行可能会考虑采用收益率曲线控制。在这一机制下，央行将以某个较长期利率为目标，并承诺购买足够多的长期债券，以防止利率升至目标上方。

日本银行于2016年9月21日宣布引入“控制收益率曲线的QQE政策”（QQE with Yield Curve Control），在-0.1%隔夜政策目标利率基础上，通过灵活购买不同期限日本国债，将十年期国债收益率基本维持在零附近水平。

分析指出，日本央行实施收益率曲线控制措施主要是为了缓解其无债可买的政策困境，在维持收益率曲线目标的同时可以减少国债购买，这实际上是为悄悄退出量化宽松做铺垫。

对于日本央行实施收益率曲线控制的效果，纽约联储两位经济学家Matthew Higgins和Thomas Klitgaar周一在纽约联储官网撰文指出，该策略迄今为止并未能改善通胀。5月，日本核心消费者物价指数（CPI）同比下降0.2%，为连续第二个月下滑。

此外，文章指出，日本央行在实施负利率政策不到一年就推出收益率曲线控制政策，很大程度上是为了纠正负利率政策过度压低市场利率的副作用。

早在日本央行之前，美联储也实施过收益率曲线控制策略。1942年, 出于为战争融资的需要，美联储与财政部达成利率控制协议，实行了长达近十年之久的收益率曲线控制政策。另外，1961年，美联储进行过旨在降低长期收益率（但并未明确具体操作目标）的“扭曲操作” (Operation Twist) 。

2008年全球金融危机后，美联储于2011年和2012年开展了两轮期限扩展计划 （Maturity Extension Program）, 通过卖出短期国债并购买等量长期国债的方式，延长其持有国债的久期进而压低长期收益率，这被称作“扭曲操作”2.0版。

经济学家指出，对实施收益率曲线控制最主要的担忧是退出困难。在量化宽松和扭曲操作政策下, 各国央行主要是购买长期债券，而资产期限错配将使其面临的风险进一步加大。一旦经济开始强劲复苏，在通胀压力下央行不得不开启加息和货币政策正常化，这将推高长期债券收益率，导致央行资产缩水并侵蚀资本金。如果央行延缓货币政策正常化的进度，很有可能在通胀压力下导致政策超调，而过快加息很可能引发新一轮经济低迷。对于养老金、保险公司等金融机构而言，长期利率上升将严重影响其资产净值和清偿能力。

“美国在二战期间控制了收益率曲线，二战后退出非常困难，最终以失败告终。这是朝这个方向发展的主要担忧之一。”布拉德对彭博社说。

此外，纽约联储经济学家的文章指出，战争和危机背景下实施收益率曲线控制措施的经验并不适用于经济正常情形，压低长期利率相当于财政赤字货币化，不利于货币财政政策的协调并可能损害中央银行的独立性，容易挤出私人部门投资，不利于经济增长和复苏，中央银行政策有序退出更加困难。

“可以说，以收益率曲线为操作目标的货币政策是穷尽各种政策可能后不得已的政策选择。”文章表示。

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