2021年海外展望：10年期美国国债收益率有望破2%

文丨张涛 路思远（中国建设银行金融市场部）

在疫情、政策对冲、经济恢复进程和美国大选等多因素叠加影响下，2020年美国国债市场波动剧烈，10年期美国国债收益率从2019年末的1.9%上方降至2020年3月初的0.54%，之后虽阶段性回升，但2020年6月份再度回落，并于2020年8月初降至0.52%的历史低位，之后开始持续回升，目前已升至1.15%（截至2021年1月12日）。鉴于10年期国债收益率是全球最重要的中期利率指标，其走势变化势必对全球金融市场影响巨大。若从影响10年美国国债收益率的远近因素来看，2021年主要有5个影响因素。

首先，市场重估“蓝潮”影响。

自美国大选以来，市场对“蓝潮”已累计出现了两次明显的反应：第一次是在2020年11月初的总统选举，特朗普在获得超过7400万选票的情况下依然败北，令市场对“蓝潮”预期升温，10年期美国国债收益率自2020年3月份疫情爆发以来，首次回升至0.9%上方。第二次是拜登胜选被国会确认及民主党获得参议院的主控权，10年期美国国债收益率一举回升至1%以上，目前已升至1.15%，是2020年3月19日以来的最高水平。期间，市场曾担忧拜登的加税政策会冲击美股，但受疫情反复的影响，市场逐渐接受“蓝潮”更有利于疫情的控制，进而也有助于经济恢复。

其次，美国消费已较早修复，利好经济前景。

在CARES法案的财政纾困帮助下，美国的消费较早就得到了修复，消费者信心指数由4月份的74回升至90，同期美国商品进口增速更是由-23%回升至6%。后期若拜登拟推行的大规模刺激计划得以成行（“蓝潮”政局令其大概率落地），将继续对美国消费构成支撑，并利好美国经济恢复前景。

第三，通胀预期持续改善。

在中国需求的拉动下，自2020年5月开始，全球商品价格已持续回升了近9个月，CRB商品价格同比增幅已从4月份-17.5%的低位回升至目前的12%，与此同步，在消费被政策托底帮助下，美国的通胀预期也从0.5%的低位回升至2.1%，通胀预期的持续改善对10年期美国国债收益率形成支撑。

第四，美国财政部不会特别关注10年美国国债收益率的上升。

虽然国债收益率的上升会增加其融资成本，但美国财政部完全可以通过国债发行结构的调整来对冲。例如，在2015年12月至2019年8月期间，美联储将联邦基金目标利率从0-0.25%上调至2.25%-2.50%，相应各期限美国国债收益率均有所上升。美国财政部相应对国债实际发行结构进行了调整，将1年期以内短期国债发行规模占比由71%提升至77%，2年至10年期的中期国债发行规模占比则由25%降至20%。

具体到中期国债，利率水平更低的2年和3年期的发行占比提升了10%，5年和7年期的发行占比降低了10%，10年期国债发行占比则稳定在15%。不过由于中期国债占整体的比重是下降的，因此10年期国债发行规模占整体的比重也是下降的。所以10年美国国债收益率的上升并不会对美国财政部形成严重制约，换而言之，美国财政部不会特别关注10年美国国债收益率的上升。

第五，美联储宽松货币政策压制短期国债利率，美债收益率曲线相应陡峭化

从美联储最新会议纪要释放的政策信号来看，在疫情完全平稳和经济步入持续恢复轨迹之前，美联储将维持零下限利率政策和每月1200亿量化宽松操作，加之2020年8月份美联储调整了其货币政策框架，大幅提高了对通货膨胀的容忍度。因此，目前实施的低利率政策环境还是持续相当长时间，相应3年期以内的美国国债收益率也会继续维持在极低的水平，此政策环境也有利于美国财政部控制融资成本。

短期利率在低水平的稳定叠加长期利率的上升，直接就导致美债收益率曲线陡峭化，促使金融部门开展扩张性活动，进而有助于经济恢复。美债的历史数据显示，自上世纪80年代以来，美债曾出现过四次倒挂（长期利率低于短期利率），最近一次发生于疫情前的2019年的8月份。以10年期和2年期的利差为例，在前三次倒挂后回升过程中，回升幅度均超过了260BPs，目前10年期和2年期的利差已回升至100 BPs以上，按照经验数据规律，后期美债曲线仍有继续陡峭化的空间。

综上五点，我们预计2021年10年美国国债收益率大概率会升至2%，全年波动区间在【0.8%，2.0%】，如果疫苗进展顺利，美国经济恢复进程加快，则不排除10年期美国国债收益率年内就会向2.5%靠近。

（文章仅代表作者观点。责编邮箱：yanguihua@jiemian.com。）

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